Quando il tasso BCE è per pochi eletti…

Sono passati più di 12 mesi, da quando si è iniziato a parlare di Subprime, ABS, CDS, Credit Crunch e molti mutuatari si sono anche accorti che le rate dei loro prestiti sono notevolmente cresciute, non solo per effetto della politica monetaria operata dalla BCE, che in fondo aveva incrementato il tasso di riferimento di solo 25 basis point nell'ultimo anno, ma anche per uno strano fenomeno legato all'andamento del mercato Euribor, il mercato interbancario della moneta.

Il problema ha origine molti anni addietro, alcuni lo fanno risalire al 1999 ed alla nascita delle agenzie governative Fannie Mae e Freddie Mac, ma scopo di questo articolo non è ripercorrere la storia del credit crunch, piuttosto analizzare l'attuale mercato monetario e cercare di capire se, in qualche modo, le banche non stanno realizzando degli ingiustificati extra profitti a danno dei consumatori.

Recentemente sia il Partito Democratico, ma soprattutto il Governatore della Banca d'Italia Draghi, hanno rivolto un appello affinchè venga rivisto il meccanismo di indicizzazione dei mutui, sganciandolo dal tasso euribor e collegandolo direttamente al tasso di riferimento della BCE. Se per quanto riguarda il Partito Democratico si può pensare ad una proposta populista e di consenso, sono più oscure le ragioni che spingono il Governatore a fare una proposta simile, che sotto sotto Draghi si sia iscritto ad una qualche associazione dei consumatori? Oppure che qualche suo familiare, a sua insaputa, abbia stipulato un bel mutuo a tasso variabile? Oppure è talmente ingiustificato l'extra margine che le banche stanno imponendo ai consumatori, che perfino il Governatore ha voluto lanciare un richiamo all'ordine?

Ma in quale modo le banche starebbero realizzando questo presunto extramargine? Prima di tutto alcune osservazioni, a partire da Agosto 2007 il differenziale tra il tasso di riferimento della BCE ed il tasso euribor a 1 mese è notevolmente aumentato, è passato da una media di 10 basis point a 80 basis point a dicembre del 2007, per poi mantenersi intorno ai 40 basis point e tornare a salire a ottobre del 2008 (80 bp), mantenendosi ancora in questi giorni intorno ai 60 punti base. Traducendolo in denaro sonante potremmo immaginare che, oltre all'aumento e poi la diminuzione dei tassi operata dalla BCE, coloro che hanno scelto un mutuo a tasso variabile pagano un ulteriore 0,5% di extra costo annuo, ovvero per un mutuo di 100000 €, ulteriori 500€ annui (un po' di più dell'importo della gloriosa social card).

Le ragioni di questo aumento vanno ricercate nel meccanismo attraverso cui viene immessa liquidità nel sistema economico. La Bce opera con due strumenti fondamentali (1), un'asta di rifinanziamento principale, operata settimanalmente, ed un'asta più a lungo termine, eseguita con cadenza mensile, i cui strumenti hanno scadenza a 1 o 3 mesi. La liquidità, immessa tramite questo meccanismo si trasmette poi tra le banche stesse sul mercato monetario interbancario, ovvero le banche si prestano reciprocamente il denaro in operazioni bilaterali che avvengono in modo continuo durante la giornata. Alle 11 di ogni giorno viene eseguita una rilevazione, presso le banche stesse, dei tassi a cui le banche hanno eseguito queste operazioni, il risultato di questa rilevazione è il fixing dell'euribor, il numero magico a cui sono indicizzati i mutui. Quando una banca deve rifinanziarsi ha quindi due alternative, chiedere i soldi in prestito alla Bce, ma in questo caso deve fornire delle solide garanzie e comunque lo può fare solo per le date e gli importi messi a disposizione, ovvero chiedere i soldi in prestito ad un'altra banca, ma in questo caso dovrà pagare un tasso più alto, poiché la diffidenza reciproca delle banche ha sensibilmente aumentato il premio per il rischio connesso a queste operazioni. Sostanzialmente i tesorieri sanno che un pò tutte le banche hanno in pancia, per via diretta o indiretta titoli tossici, sia che li posseggano direttamente, sia che posseggano Credit Default Swap(2) su istituti che li posseggono, e poiché dopo il caso Lehman il rischio fallimento è diventato reale, i tassi interbancari sono schizzati.

Fino a qui niente di anomalo, se un mutuatario ha scelto un tasso variabile si è sostanzialmente assunto il rischio di rifinanziamento, il meccanismo funziona così: chiedo alla banca 100000 € a tasso variabile per 30 anni, la banca fa un'operazione semplicissima, prende in prestito 100000 € sull'interbancario con scadenza ad 1 mese e rinnova questo prestito di mese in mese, io pagherò alla banca il tasso euribor a 1 mese maggiorato di uno spread, la banca paga il tasso euribor a 1 mese e, con un rischio molto basso, guadagna lo spread (3). Nella realtà la banca esegue molte più operazioni e bilancia la sua posizione in vari modi, ma alla base del sistema vi è un meccanismo come quello delineato. Bisogna considerare inoltre che una banca può anche chiedere in prestito i soldi direttamente alla Bce, pagando il tasso di riferimento, ma, almeno fino all'8 Ottobre del 2008, qualora lo avesse fatto, sarebbe andata incontro a due problemi. Rifinanziandosi durante le operazioni settimanali una banca avrebbe avuto garanzia del tasso di interesse, fisso in queste operazioni, ma non degli importi, dal momento che queste operazioni sono condotte, di norma, per importi limitati, conseguetemente la banca avrebbe potuto avere problemi nel reperire interamente gli importi necessari. Rifinanziandosi nelle aste mensili, invece, non avrebbe avuto certezza del tasso, poiché questo si determina su base d'asta e si allinea al tasso euribor corrispondente. Inoltre, sempre fino a metà Ottobre, la Bce chiedeva garanzie “di qualità” per prestare soldi, ovvero la consegna di certificati di debito di emittenti dotati di una certa solvibilità a garanzia del denaro preso in prestito. In sostaza se un povero mutuatario vedeva la sua rata crescere, la banca certamente non stava per questo nuotando nell'oro.

Tuttavia a partire dall'8 Ottobre qualcosa è cambiato, la Bce ha introdotto 3 sostanziali modifiche:

• ha deciso di sospendere i meccanismi di asta per l'assegnazione della liquidità procedendo a operazioni a tasso fisso per importi illimitati, e , cosa estremamente anomala, non solo per prestiti con scadenza ad 1 settimana, ma anche per prestiti con scadenza a 1 mese e 3 mesi. Il 29 Ottobre ha assegnato 103 mld di euro al tasso fisso del 3,75% (pari al tasso di riferimento in vigore) e scadenza a 3 mesi, il 6 novembre 20 mld al 3,75% e scadenza a 1 mese, e sempre nello stesso periodo importi dell'ordine di 300 mld nelle consuete aste settimanali. Insomma una inondazione di liquidità al tasso di riferimento, mentre i mutuatari continuavano a pagare l'euribor;
• ha deciso di aumentare le tipologie di collaterali (garanzie) richieste per erogare i prestiti;
• ha ridotto a 50 punti base la penalizzazione per coloro che faranno ricorso alla deposit facility (4) della Bce per parcheggiare il loro eccesso di liquidità;

Ecco allora che si capisce perché anche Draghi si è sentito in dovere di lanciare un appello, se le banche sono state messe in grado di rifinanziarsi presso la banca centrale europea al tasso di riferimento, perché i mutuatari devono pagare il tasso euribor? Il meccanismo, inoltre, introduce alcuni ulteriori aspetti perversi. Paradossalmente le banche possono essere incentivate a mantenere un tasso euribor alto, i volumi scambiati su questo mercato sono bassissimi, di fatto non vi è un mercato, che l'euribor sia alto non è certamente un problema delle banche, che l'euribor sia alto è un problema di tutti coloro che hanno un finanziamento a tasso variabile e questi sono tutti clienti delle banche stesse. Se una banca ha un eccesso di liquidità, piuttosto che cederla sull'euribor, la cede alla Bce, utilizzando la deposit facility, ed in base al nuovo regolamente tale deposito sarà remunerato al tasso di riferimento meno 0,5%, mentre prima era penalizzato dell'1%. In sostanza il meccanismo adottato è ottimo per rifinanziare le banche, ma non per far pagare meno le rate dei mutui, niente traslazione degli extra margini verso i consumatori, per usare un termine caro al ministro dell'economia.

Ma perché Robin Hood non interviene? Non deve necessariamente togliere ai ricchi per dare ai poveri, basterebbe che impedisse ai ricchi di continuare a togliere ai poveri. Secondo una stima del sole 24 ore, prima del 2007, lo stock di mutui a tasso variabile in essere era pari a 168 mld di euro. Questo significa che un extra margine dello 0,5% permette alle banche di recuperare 840 mln di euro/anno, ovvero, attualmente, i mutuatari pagano ogni mese 70 mln di euro di extra costi, ed i primi 70 sono già andati. Sono importi che potrebbero restituire fiducia ai consumatori, ben al di sopra di quelli del fondo social card, ma da Sherwood, per ora, nessuna notizia.

(1) la Bce dispone anche di altri strumenti, per chi volesse approfondire l'argomento si possono trovare esausiste e dettagliate informazioni sul sito di Banca d'Italia

(2) Un Credit Default Swap è un contratto bilaterale derivato su un credito, le due parti negoziano un ammontare (nozionale) da assicurare,un prezzo, che sarà corrisposto dall'acquirente al venditore e naturalmente il nome della terza parte il cui fallimento determina il pagamento del nozionale. Il prezzo (annuo) si esprime in basis point, ovvero in percentuale (0,01%), del valore nozionale. La diffusione di questo strumento ha aumentato il grado di interconnessione del mercato bancario, tutte le banche che avevano venduto CDS sul titolo Lehman di fatto si sono trovate esposte a rischi derivanti dai titoli del portafoglio di Lehman.

(3) In realtà la banca pagherà un tasso che dipende dall'attuale grado di solvibilità della banca stessa, mentre riceverà dal mutuatario un tasso (il fixing) che viene determinato, all'incirca, come media delle operazioni giornaliere di tutte le banche. E' evidente che banche estremamente solide potranno pagare tassi inferiori all'euribor e, conseguentemente, offrire alla clientela mutui con spread inferiori.

(4) La Banca Centrale Europea mette a disposizione delle controparti bancarie due ulteriori modalità operative. Su iniziativa delle banche stesse è disponibile a offrire liquidità ad un costo pari al tasso di riferimento + 1% (dopo metà Ottobre +0.5%) ed è disponibile ad accettare liquidità in accesso (tramite la c.d. deposit facility) remunerandola al tasso di riferimento – 1% (dopo metà Ottobre -0.5%)